Koniec epopei argentyńskich pożyczek (i triumf sępich funduszy)

Po tym jak przed niespełna miesiącem argentyński parlament zniósł moratorium na spłatę zadłużenia zagranicznego względem wierzycieli niewspółpracujących (nasz post tutaj), a 13 kwietnia nowojorski sąd apelacyjny utrzymał w mocy warunkową zgodę na spłatę zrestrukturyzowanej części długu, Argentyna po 15 latach wraca na międzynarodowe rynki kapitałowe. 

Dzięki temu możliwym stało się zakończenie defaultu technicznego - częściowej niewypłacalności trwającej od 2014 r. a stanowiącej rezultat sporów sądowych z kilkoma wierzycielami odmawiającymi restrukturyzacji długu. Przełomowe dla (perspektywy) zakończenia sprawy pożyczek okazało się lutowe porozumienie prezydenta Mauricio Macri z funduszami Elliott Management, Aurelius Capital Management, Davidson Kempner i Bracebridge Capital co do umorzenia ok. 75% długów (ok. 9 mld USD) w zamian za spłatę 4,65 mld USD (Bloomberg, Paul Singer Cuts Deal With Argentina After Ugly, 15-Year Dispute). Kompromis (oraz wspomniane uchylenie moratorium na uregulowanie tych długów) stanowił warunek uchylenia przez sądy amerykańskie zakazu spłaty zrestrukturyzowanej części długu.

Argentyna próbuje wrócić na światowe rynki finansowe

Dwa tygodnie po niższej izbie parlamentu, argentyński Senat wyraził zgodę na uchylenie moratorium na spłatę jej zagranicznego zadłużenia wobec tzw. sępich funduszy, co może stanowić pierwszy krok w stronę powrotu na międzynarodowe rynki finansowe, po tym jak w 2014 państwo to znalazło się w stanie niewypłacalności (zob. choćby nasze posty tu i tu nt. nieudanej próby swapu kredytowego). Na mocy ustawy rząd będzie mięć prawo do podjęcia negocjacji z wierzycielami niewspółpracującymi (Les Echos, Fonds vautours : l’Argentine tourne la page), którzy skupili z rynku 7% obligacji wyemitowane przed niewypłacalnością Argentyny z 2001 roku celem wymuszenia spłaty pełnej kwoty dłużnej pod groźbą zablokowania restrukturyzacji pozostałej części długu. Pozostali wierzyciele uprzednio zgodzili się w 2005 i 2010 na redukcję kwoty dłużnej o 60-70%.

U.S. 2nd Cir: Bank Centralny Argentyny korzysta z immunitetu jurysdykcyjnego ws. emisji obligacji

Sąd apelacyjny w Nowym Jorku orzekający w sprawie EM Ltd. v. Banco Central de la Republica Argentina (BCRA) stwierdził, że argentyński bank centralny korzysta z immunitetu jurysdykcyjnego. Tym samym zmieniony został wyrok sądu pierwszej instancji, który w sporze wszczętym przez, niegodzących się na restrukturyzację długu, właścicieli argentyńskich obligacji orzekł, że rząd Argentyński zrzekł się prawa do korzystania z immunitetu dla Fiscal Agency Agreement, w tym kontrowersyjnych obligacji. 

Argentyńskie obligacje - bellum omnium contra omnes

Na początku sierpnia informowaliśmy, że Międzynarodowe Stowarzyszenie Swapów i Derywatów (ISDA) ogłosiło zajście "zdarzenia kredytowego" dla argentyńskich obligacji, co pociągało za sobą konieczność rozliczenia odnośnych swapów ryzyka kredytowego (CDSów). 

Celem rozliczenia CDSów - ustalenia kursu sprzedaży obligacji objętych default'em przeprowadzona miała zostać aukcja. Ponieważ niezbędne było określenie jej przedmiotu, a do ISDA wpłynęły skargi dotyczące dwóch zrestrukturyzowanych instrumentów na prawie japońskim, Stowarzyszenie odroczyło termin aukcji o kilka tygodni (Reuters, ISDA delays Argentina CDS auction until September). Do aukcji ostatecznie doszło 3 września (ISDA, ISDA Americas Credit Derivatives Determinations Committee: CDS Auction Relating to the Argentine Republic; wyniki aukcji dostępne są tutaj) mimo m.in. próby przeprowadzenia dobrowolnego swapu obligacji wyemitowanych na prawie amerykańskim na instrumenty prawa krajowego (nasz post tu). 

Wprawdzie nowojorski sędzia Griesa stwierdził, że obejście w ten sposób wyroku nakazującego równe traktowanie zarówno wierzycieli, którzy uczestniczyli w restrukturyzacji długu jak i tych niewspółpracujących, byłoby sprzeczne z prawem, jednak w kilka godzin po aukcji, w nocy z 3 na 4 września argentyński Senat podjął uchwałę o przeprowadzeniu swapu na obligacje krajowe (Le Monde, Accord du Sénat argentin sur le remboursement de la dette du pays). Rozważane jest także umożliwienie wierzycielom wymiany obligacji na instrumenty podlegające jurysdykcji Francji (The Telegraph, Argentina votes to move debt, ignores US ruling it's 'illegal'; Reuters, Argentina proposes France as bond payment jurisdiction). Teraz ustawę zatwierdzić musi niższa izba parlamentu. Celem legislatury jest zakończenie prac do 30 września, kiedy upływa termin spłaty kolejnej partii obligacji (MercoPress, Argentine Senate approves bill changing debt payment jurisdiction; next step Lower House).

Fiasko planu dobrowolnego swapu argentyńskich obligacji

Argentyna, która z początkiem miesiąca kolejny raz musiała zawiesić obsługę długu zagranicznego (zobacz nasze posty tu i tu), nie mogąc liczyć na to, że z problemów wybawi ją MTS (kolejny post), poszukuje coraz to nowych sposobów wyjścia z sytuacji. Ostatnio Prezydent Kirchner ogłosiła plan dobrowolnej wymiary instrumentów wyemitowanych w Nowym Jorku - spłaty których zostały zablokowane przez tamtejszego sędziego - na krajowe obligacje argentyńskie (FT, Argentina proposes voluntary debt swap; Le Monde, Pour rembourser sa dette, l'Argentine cherche à contourner les Etats-Unis).

Na reakcję nie trzeba było długo czekać. Wielokrotnie przywoływany w naszych wcześniejszych postach nowojorski sędzie Griesa stwierdził, że propozycja obejścia w ten sposób amerykańskich wyroków jest bezprawna (Le Monde, Dette: l'offre de l'Argentine à ses créanciers est « illégale », selon un juge américain). Sędzia zakazał również realizacji tej inicjatywy, choć nie uznał, aby działanie takie stanowić miało obrazę sądu, czego domagali się pełnomocnicy sępich funduszy. Przystanie na propozycję argentyńską - a w rezultacie najpewniej utrata ochrony w jurysdykcji amerykańskiej - jawi się w tej sytuacji jako ryzykowne przedsięwzięcie.

Uruchomienie wypłat z tytułu argentyńskich CDSów

Tak jak sugerowaliśmy tutaj, International Swaps and Derivatives Association (ISDA) w piątek uznała, że ostatnie wydarzenia związane z niemożnością spłaty argentyńskich wierzycieli stanowiło "zdarzenie kredytowe", w konsekwencji którego inwestorzy swapów kredytowych (CDSów) maja prawo do wypłat w wysokości około 1 mld USD (FT, Argentina default triggers swaps payout).

W między czasie kolejna agencja ratingowa (Fitch) obniżyła ocenę wiarygodności Argentyny, natomiast sędzia Griesa, o którym wspominaliśmy w poprzednich postach, oddalił wniosek o zmianę mediatora (Il Sole 24 Ore, Argentina, bocciata dal giudice Griesa la richiesta di cambiare il mediatore).

Selektywne bankructwo Argentyny

Minioną dobę większość mediów z zapartym tchem śledziła niekończące się ostatnie godziny negocjacji między Argentyną a wierzycielami, którzy nie przystąpili do porozumień restrukturyzujących dług, którego obsługę przerwano w 2001 roku. Niepowodzenie miało oznaczać kolejny default.

Ostatnia runda negocjacji rozpoczęła się 24 lipca, kiedy sędzia Griesa odmówił zwieszenia wykonania wyroku (nasz posty tu  i tu) zobowiązującego Argentynę do równoczesnej spłaty wszystkich wierzycieli. Jak tłumaczyliśmy tutaj, ślepe zaułki stanowił zarówno pomysł spłaty jedynie wierzycieli współpracujących, jak i oczekiwanie do momentu wygaśnięcia klauzuli RUFO (Rights Upon Future Offer) w zrestrukturyzowanych obligacjach, a także - rzekomo finansowo niemożliwa - równoczesna spłata wszystkich wierzycieli. Sytuacja patowa, aczkolwiek sama Argentyna prewencyjnie podjęła działania przeciwko m.in. Mellon Bank NY, które w przypadku defaultu miałyby otworzyć drogą do sądowego obarczenia odpowiedzialnością za zaistniałą sytuację pośrednika finansowego (Bloomberg, Argentina Says BNY Mellon Violating Contract).

Komentarzy w sprawie ciągnących się w nieskończoność "ostatnich godzin" negocjacji odmawiały obie strony (The Guardian, Argentina in last-ditch effort to avert second debt default in 13 years), aczkolwiek zdaniem analityków wahania kursu argentyńskich obligacji mogły wskazywać na to, że "ktoś wiedział, że do porozumienia dojdzie" (Reuters, WRAPUP 2-Argentine debt talks down to the wire to avert default). 

Argentyńskie negocjacje ostatniej szansy

Zgodnie z naszymi przewidywaniami z ubiegłego tygodnia nowojorski sędzia Thomas Griesa oddalił argentyński wniosek o zawieszenie wykonania wyroku nakazującego Argentynie równoczesną spłatę zobowiązań z tytułu obligacji zrestrukturyzowanych oraz wierzycieli niewspółpracujących, reprezentowanych przez wszystkim przez NML Capital (Il Sole 24 Ore, Argentina, il giudice Griesa: trattativa a oltranza. Otto giorni al default. Spread oltre quota mille). 

Żródło: NYT, Battle Between Argentina and Hedge Funds Continues in New York.

Sędzia nakazał stronom sporu zasiąść do stołu negocjacyjnego i rozmawiać do skutku "twarzą w twarz, całą dobą jeżeli będzie to konieczne", zalecając zarazem złagodzenie tonu i unikanie retoryki prowadzącej do eskalacji napięć, jak choćby publikowanie reklam godzących w reputację drugiej strony (zdjęcie powyżej). Konieczność wypracowania kompromisu w ciągu ośmiu dni momentalnie odbiła się na wzroście spread'u między obligacjami Argentyny i USA. 

Argentyńskie pożyczki: wątpliwości na tle eksterytorialności wyroku nowojorskiego sądu

W połowie czerwca pisaliśmy tutaj o orzeczeniu amerykańskiego Sądu Najwyższego w sprawie NML Capital p. Argentynie, który uznał że zarówno wierzyciele z obligacji zrestrukturyzowanych jak i podmioty, które w negocjacjach nie uczestniczyły zasługują na równą ochronę prawną. W rezultacie od 1 lipca Argentyna znajduje się w stanie niewypłacalności technicznej (post tu). Obecnie toczą się nerwowe negocjacje z wierzycielami niewspółpracującymi, w związku z którymi optymistyczne doniesienia (FT, Creditors offer Argentina breathing room in debt restructuring dispute, 7 lipca; Reuters, Argentina to meet again with debt mediator, bonds rise, 8 lipca) przeplatają się z pesymistycznymi (Reuters, Argentina not negotiating multimillion debt, say holdout creditors). W razie braku porozumienia do 30 lipca z sępimi funduszami, lub decyzji sądu pozostawiającej państwu więcej czasu na rozwiązanie sytuacji, konieczność równoczesnej spłaty całości długu doprowadzi Argentynę do stanu niewypłacalności.

Na razie Argentyna wystąpiła do sądu o zgodę na tymczasowe zaspokojenie wierzycieli współpracujących, jako warunku negocjacji z NML Capital (FT, Argentina bond investors challenge long arm of US law). Zważywszy na dotychczasową irytację sędziego Griesa'y postawą argentyńską oraz fakt, że w związku z urlopem sędziego kolejną rozprawę wyznaczono na 22 lipca, tj. zaledwie 8 dni przed przejściem ze stanu technicznej niewypłacalności do konieczności zawieszenia obsługi zadłużenia zagranicznego, pomysł wydaje się co najmniej oryginalny.

Mimo że w głównym postępowaniu wyczerpano wszelkie instancje, trudno oczekiwać rychłego zakończenia choćby batalii sądowych. Od 1 do 18 lipca 25 pism procesowych dotyczących różnych aspektów postępowania wnieśli Bank of New York Mellon, Euroclear, wierzyciele z euroobligacji, Clearstream i Citibank. 

Na szczególną uwagą zasługują obecnie kontrowersje dotyczące zakresu jurysdykcji nowojorskiego sądu (którego orzeczenie stanowiło przedmiot postępowania przed U.S. Supreme Court).

Techniczna niewypłacalność Argentyny

W związku z opisywanym przez nas w ubiegłym tygodniu wyrokiem rozstrzygającym 12 letni spór sądowy Argentyny z „sępimi funduszami” na korzyść tych ostatnich, w dniu wczorajszym upłynął termin spłaty właścicieli argentyńskich obligacji - zarówno zrestrukturyzowanych jak i niewspółpracujących. Ponieważ płatności nie dokonano, państwo znalazło się w stanie „technicznego defaultu”, tj. przysługuje mu 30-dniowa karencja na wypracowanie porozumienia z wierzycielami niewspółpracującymi. Mimo że część źródeł sugeruje, że intensywne negocjacje trwają w zaciszu gabinetów (o czym miałyby również świadczyć opisywane przez nas porozumienia z Klubem Paryskim i hiszpańskim Repsolem), doniesienia takie zdementował jeden z pracowników wysokiego szczebla Elliot Management (FT, Argentina hits out at court block on debt repayments, 1.7.2014). 

Gdyby sytuacji nie rozwiązano ugodowo, z końcem miesiąca Argentyna po 15 latach kolejny raz formalnie znajdzie się w stanie niewypłacalności. Zgodnie z dotychczasową polityką w sprawie władze Argentyny kolejny raz podkreśliły, że amerykańskie orzeczenie narusza suwerenny immunitet państwa i jako takie nie może zostać zaakceptowane.

Argentyna-NML 0:2: immunitet egzekucyjny, żądanie wydania dowodów i pari passu

Mimo powodów do nieznacznej poprawy nastroju po wypracowaniu przez Argentynę majowego porozumienia z wierzycielami z Klubu Paryskiego (post tutaj), po niedawnej przegranej w arbitrażu inwestycyjnym SAUR (post tu), państwo to musi teraz podnieść się po dwóch ciężkich porażkach w bataliach sądowych pochodnych defaultowi z 2001 roku. 

Pari Passu
Sąd Najwyższy oddalił nadzwyczajny środek odwoławczy wobec wyroku nakazującego Argentynie równe traktowanie wszystkich wierzycieli zgodnie z klauzulą pari passu (zobacz nasz post tutaj). Oznacza to, że wraz z zaspokojeniem 1 mld USD wierzytelności z tytułu zrestrukturyzowanych obligacji Argentyna musi również do końca miesiąca zapłacić 1,3 mld USD wierzycielom niewspółpracującym, tj. przede wszystkim NML Capital i Aurelius Capital Management. 

Kolejne środki odwoławcze ws. pożyczek argentyńskich

18 lutego Argentyna i właściciele zrestrukturyzowanych obligacji argentyńskich wystąpili do Sądu Najwyższego USA z wnioskiem o rozpoznanie nadzwyczajnego środka odwoławczego (writ of certioriari) od wyroku nowojorskiego 2nd Circuit Court of Appeals w sporze dotyczącym interpretacji klauzuli pari passu. O sprawie, i przyczynach dla których w interesie Argentyny leży teraz granie na zwłokę, pisaliśmy w sierpniu 2013 roku tu i tu. 

Argentyna (Supreme Court Docket No. 13-990) utrzymuje, że:

Argentyna spłaci 5 wierzycieli zgodnie z wyrokiem ICSID. Co to może oznaczać dla sprawy pożyczek?

Minister gospodarki Argentyny podpisał porozumienie w sprawie spłaty pięciu amerykańskich wierzycieli realizując tym samym wyroki arbitrażowe ICSID w sporach na tle kryzysu gospodarczego z 2001 roku (Ambito, Se firmó acuerdo para pagar juicios en el CIADI). Argentyna wypłaci przeszło 500 mln$ w nowych obligacjach o tej samej wartości i takim oprocentowaniu, przy czym 10% wierzytelności będzie musiało zostać reinwestowane w BAADE (Bono Argentino de Ahorro para el Desarrollo Económico, Obligacje argentyńskie dla rozwoju gospodarczego).

Mimo że w narracji argentyńskiej podpisanie Settlement Agreement przedstawiane jest jako sukces konsekwentnie realizowanej polityki, sam kompromis rzekomo zostałby ogłoszony już w 2009 roku gdyby nie konflikt wewnętrzny między bankiem centralnym a ministerstwem finansów, a pięć spółek było skłonnych do redukcji kwoty dłużnej i oprocentowania, sytuacja nie jest jednoznaczna. 

Belgijskie post scriptum do orzeczenia ws. argentyńskich obligacji

Jak informowaliśmy w zeszłym miesiącu amerykański sąd apelacyjny nakazał Argentynie równoczesną spłatę wszystkich właścicieli obligacji, objętych defaultem w 2001 roku, niezależnie od tego czy przystąpili do porozumienia restrukturyzacyjnego; tym samym ochroną prawną objęto także hold-out creditors (zob. post tutaj). Sąd stwierdził również, że ewentualne działania wierzycieli, niebędących stroną postępowania, zmierzające do umożliwienia Argentynie nie wykonania wyroku uznane zostaną za obrazę sądu (Conflict of Laws.net).

W pierwszej reakcji Argentyna zadeklarowała, że do czasu rozpatrzenia jej wniosku przez Sąd Najwyższy USA nie zmieni polityki wypłat (post tutaj), a następnie zapowiedziała dokonanie swapów obligacji, na takich samych warunkach, zrestruktruryzowanych w 2005 i 2010 roku na instrumenty dłużne emitowane na podstawie prawa argentyńskiego, zabezpieczając tym samym ich właścicieli przed zrównaniem pozycji prawnej z wierzycielami niewspółpracującymi (Bloomberg). Do tego czasu w świetle przywołanego orzeczenia Argentyna nie może spłacić zobowiązań tylko wobec tej grupy, niezależnie od tego czy dane obligacje wyemitowano w Stanach Zjednoczonych czy w państwie trzecim.

Argentyna na razie nie zastosuje się do orzeczenia ws. spłaty pożyczek

Sprzeciwiając się orzeczeniu amerykańskiego sądu apelacyjnego z ubiegłego piątku (o wyroku informowaliśmy tutaj) nakazującemu Argentynie równoczesną spłatę wierzycieli, którzy zgodzili się na restrukturyzację długu tego państwa oraz wierzycieli niewspółpracujących, Minister gospodarki Hernan Lorenzino poinformował państwową agencję informacyjną Telam, że zasady wykupu obligacji nie ulegną zmianie (Merco Press). 

Wprawdzie wyrok nowojorskiego sądu nie podlega wykonaniu do czasu rozpatrzenia nadzwyczajnego środka odwoławczego skierowanego do Sądu Najwyższego. 

Mimo że amerykański sędzia Parker uznał, że przedstawione prognozy katastrofalnych skutków dla finansów publicznych ewentualnej decyzji o obowiązku spłaty 'sępich funduszy' miały charakter spekulacyjny (Argentyna utrzymuje bowiem, że na podstawie klauzuli RUFO - Rights Upon Future Offers również pozostali wierzycieli mogą się teraz domagać spłaty obligacji według ich wartości nominalnej), Minister Lorenzino stwierdził, że orzeczenie ma na celu 'rzucenie Argentyny na kolana i cofnięcie jej do sytuacji zadłużenia z roku 2001'.

U.S. 2d Cir.: Argentyna ma spłacić wierzycieli niewspółpracujących w pełnej wysokości

W kolejnej odsłonie sporu wokół restrukturyzacji argentyńskich obligacji, o którym pisaliśmy w kontekście propozycji wykupu wierzytelności od wierzycieli niewspółpracujących oraz immunitetu w prowadzonych przeciwko Argentynie postępowaniach egzekucyjnych, sąd apelacyjny w Nowym Jorku przyznał ochronę funduszom NML Capital i Aurelius, które  domagając sie spłaty skupionych przez nie obligacji w pełnej wysokości uniemożliwiały zakończenie negocjacji restruktruryzacyjnych.

W ubiegłym roku sąd pierwszej instancji - wykonując orzeczenie sądu apelacyjnego nakazujące sprecyzowanie metody spłat obligacji - orzekł, że zgodnie z klauzulą pari passu Argentyna albo powinna spłacić holdout creditors w pełnej wysokości (a pozostałych wierzycieli stosownie do poczynionych ustaleń), albo nie wypełniać zobowiązań wobec nikogo (zobacz komplet dokumentów z postępowania, Shearman&Sterling). 

Obligacje argentyńskie: mimo waiver clause immunitet egzekucyjny kolejny raz utrzymany

Po wcześniejszych niepowodzeniach przeprowadzenia przez NML Capital Ltd egzekucji z tytułu niespłaconych obligacji argentyńskich we Francji i w Belgii, 28 marca 2013. francuski Cour de cassation ponownie trzykrotnie stwierdził (Arrêt n° 394, 10-25.938; Arrêt n° 395, 11-10.450;  Arrêt n° 396, 11-13.323), że mimo wyraźnego zrzeczenia się immunitetu egzekucyjnego przez Argentynę, ogólny sposób sformułowania klauzuli nie obejmował należności francuskich spółek o charakterze podatkowym ani na cele ubezpieczeń społecznych. Jest to zatem kolejne ograniczenie waiver clause, obok wcześniejszego wyjątku w postępowaniu dotyczącym aktywów misji dyplomatycznej, które sąd odnalazł mimo, jak mogło się wydawać, precyzyjnego sposobu wyznaczenia zakresu immunitetu egzekucyjnego w warunkach emisji obligacji przez Argentynę.

Kontekst

Po ogłoszeniu w 2000 r. przez rząd argentyński moratorium na spłatę obligacji skarbowych,  jeden z wierzycieli  - zarejestrowany na Kajmanach fundusz NML Capital Ltd, skupujący obligacje w latach 2001-2003 – wystąpił przed sądem nowojorskim przeciwko Republice argentyńskiej z pozwem o zapłatę kwoty nominalnej wraz oprocentowaniem (zobacz wcześniejszy posty: U.S. 2d Cir: „vulture funds" i restrukturyzacja zadłużenia zagranicznego oraz "Nowa-stara" oferta spłaty argentyńskich obligacji). W 2006 roku sąd federalny zasądził na rzecz powoda przeszło 284 mln $.

Próby egzekucji w Europie

Na podstawie amerykańskiego orzeczenia NML Capital Ltd wszczęło postępowania egzekucyjne w Europie uzyskując m.in. zajęcie na zabezpieczenie aktywów ambasad i spółek publicznych z Argentyny działających we Francji i w Belgii. Mimo że warunki emisji obligacji oraz pośrednictwa przez Bankers Trust Company w zakresie ich emisji (Fiscal Agency Agreement) obejmowały zrzeczenie się immunitetu egzekucyjnego w stosunku do mienia argentyńskiego, a jedyne ograniczenia tych wyłączeń dotyczyły mienia znajdującego się na terytorium Argentyny, ta ostatnia sprzeciwiła się przeprowadzeniu egzekucji , powołując się na immunitet dyplomatyczny.

"Nowa-stara" oferta spłaty argentyńskich obligacji

Dotrzymując terminu wyznaczonego przez U.S. Court of Appeals for the Second Circuit (zob. wcześniejszy post: U.S. 2d Cir: „vulture funds" i restrukturyzacja zadłużenia zagranicznego) Argentyna przedstawiła trzecią propozycję wykupu obligacji adresowaną do wierzycieli odmawiających dotąd zgody na restrukturyzację zadłużenia. 

Według oceny Financial Times (FT, Argentina reveals payment offer to holdouts) nie różni się ona niczym od  rozwiązania odrzuconego już w 2005 i 2010 roku, w szczególności w zakresie propozycji 66 centów rabatu. Gdyby sąd odrzucił argentyńską propozycję, co wydaje się bardzo prawdopodobne, realne stałoby się "techniczne zdarzenie kredytowe" (technical default). 

Wedle koncepcji Argentyny wykup obligacji po cenach nominalnych, wymagalnych w 2038 r., bez haircutu ograniczony byłby do 50'000$. Transakcje skupu wyżej oprocentowanych obligacji z dyskontem realizowane byłyby w 2033 r. Zaległe oprocentowanie dla wierzycieli, którym przysługiwałaby spłata w wysokości nominalnej, zostałoby wypłacone w gotówce, natomiast dla wierzycieli obligacji zdyskontowanych w obligacjach (wymagalnych w roku 2017). 

Strona argentyńska podniosła, że na przeszkodzie zaoferowania wierzycielom niewspółpracującym (holdout creditors) bardziej korzystnych warunków finansowych stoi m.in. klauzula RUFO (Rights Upon Future Offers), zgodnie z którą korzystniejszymi warunkami musieliby również zostać objęci wierzyciele, z którymi negocjacje restrukturyzacyjne już zakończono. Nowa oferta musi równocześnie spełnić, w opinii sądu apelacyjnego - niekoniecznie wierzycieli, warunek równego traktowania wszystkich wierzycieli. Z kolei zgodnie z wcześniejszą decyzją sądu niższej instancji, spłaty zrestrukturyzowanego długu zostały zawieszone do czasu osiągnięcia porozumienia dotyczącego spłat owej ostatniej grupy obligacji.

W przeciwieństwie do dotychczasowej pasywnej postawy władz argentyńskich, co przełożyło się na obawy wierzycieli odnośnie intencji dalszych spłat, kilka godzin po złożeniu - prawdopodobnie nieakceptowalnej dla sądu - propozycji spłat, w oficjalnych oświadczeniach zapewniono o dalszym wypełnianiu przyjętych już zobowiązań. Jeżeli sąd nie przychyli się do argentyńskiej propozycji, państwo stanie wobec wyboru odmowy spłaty wierzycieli niewspółpracujących, lub spłacenia ich obligacji w wysokości nominalnej ryzykując roszczeń ze strony pozostałych.

U.S. 2d Cir: „vulture funds" i restrukturyzacja zadłużenia zagranicznego

1 marca 2013 r. United States Court of Appeals for the Second Circuit wyznaczył Argentynie termin do 29 marca na przedstawienie kolejnej propozycji emisji obligacji, na które zostaną wymienione wierzytelności tego państwa wykupione przez NML Capital Ltd (U.S. Court of Appeals (2nd Circuit) Orders Argentina To Submit Proposal ). 

Dwa „sępie fundusze” (ang. vulture creditors) żądające spłaty nominalnej wartości zobowiązań argentyńskich wraz z oprocentowaniem, NML Capital Ltd oraz Aurelius Capital Management, blokują możliwość realizacji porozumienia restrukturyzacyjnego osiągniętego przez ok. 92% kapitału wierzycielskiego w odniesieniu do 1,3 mld $ długów tego państwa pozostałych po ogłoszeniu niewypłacalności w 2001 roku. Przyznanie ochrony sądowej takim wierzycielom stanowiłoby poważne zagrożenie dla innych wysoce zadłużonych państw, prowadzących negocjacje restrukturyzacyjne, jak choćby Grecji (Argentina stands firm on refusing to pay bond holdouts).